“以合理的價(jià)格投資優(yōu)異的公司勝于以優(yōu)異的價(jià)格投資平庸的公司。”——巴菲特

　　隨著今世緣在4月28日臨近半夜發(fā)布2019年年報(bào)，A股市場(chǎng)的白酒股告別了輝煌的2019年。這一年的年報(bào)中，白酒類上市公司中除了金種子酒虧損2.05億元，其余公司均實(shí)現(xiàn)盈利，連ST皇臺(tái)都實(shí)現(xiàn)凈利潤0.68億元。在增速方面，除洋河股份、青青稞酒、金種子營業(yè)收入、凈利潤雙降以外，其余公司均實(shí)現(xiàn)雙增長。

　　白酒行業(yè)的這份成績(jī)單在3800多家A股上市公司中可謂傲視群雄。

　　然而如果僅看營收與凈利潤，六大國有銀行、石油都可以碾壓白酒龍頭貴州茅臺(tái)，但比市值、比股價(jià)，這幾家超級(jí)大國企都與茅臺(tái)相去甚遠(yuǎn)。

　　但營收、凈利潤只是財(cái)報(bào)的表象。

　　一、預(yù)收賬款占營收比例

　　對(duì)于白酒企業(yè)來說，預(yù)收賬款是反映未來銷售趨勢(shì)的重要指標(biāo)，經(jīng)常被稱為凈利潤的“蓄水池”。

　　產(chǎn)品稀缺性極強(qiáng)的貴州茅臺(tái)在這項(xiàng)指標(biāo)上曾經(jīng)傲視群雄，但自從前任董事長李保芳提出：“并不是所有的經(jīng)銷商都有充沛現(xiàn)金，為什么非要提前把這個(gè)錢交到茅臺(tái)放著？”這個(gè)問題之后，茅臺(tái)的經(jīng)銷商打款策略就發(fā)生了變化。在2019年茅臺(tái)酒經(jīng)銷商大會(huì)上李保芳公開表示：“以茅臺(tái)當(dāng)前情況看，不需要以預(yù)收賬款的多少，來衡量生產(chǎn)經(jīng)營效果。”

　　但對(duì)于其他屬性不是那么強(qiáng)勢(shì)的酒企而言，卻很看重這個(gè)指標(biāo)。

　　從預(yù)收賬款占營業(yè)收入的比例來看，洋河股份、今世緣、五糧液、山西汾酒、老白干酒這五大耳熟能詳?shù)木破蠓至星拔逦唬�貴州茅臺(tái)僅列第七位，甚至低于口子窖。

　　二、收現(xiàn)比

　　在收現(xiàn)比方面，凈利潤虧損的金種子竟然奪得榜首，五糧液、洋河股份、瀘州老窖這三家陣營的白酒公司分列2、3、5位，來自西北的金徽酒也謀得第四的位置，而極受投資者關(guān)注的貴州茅臺(tái)竟然未進(jìn)前十。

　　湖南酒企龍頭酒鬼酒、來自安徽的古井貢酒、口子窖排名末三位。

　　其實(shí)金種子在這項(xiàng)指標(biāo)上的突出表現(xiàn)只是表面現(xiàn)象，與收現(xiàn)比中的“分子項(xiàng)”同屬于現(xiàn)金流量表的“經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~”卻不堪入目，高達(dá)-1.75億元。

　　三、經(jīng)營性現(xiàn)金流對(duì)比凈利潤

　　如果說凈利潤是企業(yè)財(cái)報(bào)中的靚麗大衣，現(xiàn)金流就是大衣之下、皮囊之中的血脈，沒了流動(dòng)的血液，再好的皮囊，也缺乏了生命力。

　　作為曾經(jīng)的白酒老大山西汾酒在這項(xiàng)指標(biāo)中奪得位置，五糧液、貴州茅臺(tái)、瀘州老窖這三家陣營的白酒公司分列3、7、9位，足以可見排名靠前的凈利潤中現(xiàn)金含量很高，而洋河股份只能屈居第12位，另一家安徽酒企龍頭古井貢酒僅以9.17%與-300%的青青稞酒排名墊底。

　　四、凈資產(chǎn)現(xiàn)金回收率

　　這是極能代表企業(yè)賺取現(xiàn)金能力的一項(xiàng)指標(biāo)，該指標(biāo)的比值越大說明賺錢能力越強(qiáng)，分紅概率也越大。

　　這一次毫無爭(zhēng)議的貴州茅臺(tái)排名榜首，2019年報(bào)顯示，茅臺(tái)推出擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利170.25元（含稅）的分配方案，現(xiàn)金分紅金額高達(dá)213.87億元，分紅比例達(dá)51.9%。

　　瀘州老窖、五糧液、水井坊、山西汾酒分列2至5位，而ST皇臺(tái)、青青稞酒、金種子酒在這項(xiàng)指標(biāo)中僅為負(fù)數(shù)，與其經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為負(fù)數(shù)有直接關(guān)系。

　　五、毛利率

　　毛利率這個(gè)指標(biāo)非常重要，但也很矛盾。太高可能是財(cái)務(wù)造假，太低產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)。

　　高端白酒基本都在90%以上，但綜合到整體業(yè)務(wù)中，并非所有的白酒企業(yè)毛利率都異常驚人，但比起A股大部分上市公司，還是名列前茅。

　　貴州茅臺(tái)、水井坊、舍得酒業(yè)、瀘州老窖、五糧液分列前五位，在中低端市場(chǎng)極有影響力的牛欄山以48%的毛利率排名墊底。

　　六、凈利率

　　凈利率就是毛利率的“除毛劑”，酒企大部分都有國資背景，管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用在毛利率中的占比很容易偏高。

　　但不適用白酒企業(yè)，ST皇臺(tái)就是個(gè)典型案例，在2019年報(bào)中一舉實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，在該項(xiàng)指標(biāo)中竟然超越貴州茅臺(tái)排名榜首。

　　口子窖、五糧液、洋河分列2至5位，某財(cái)稅專家甚至戲稱該指標(biāo)是國企腐敗風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別指標(biāo)。

　　金種子酒以-22.34%排名末位，在后五名中另外4家全部是來自北方的酒企，青青稞酒、老白干酒、山西汾酒、金徽酒赫然在列，其中山西汾酒在2018年年報(bào)披露及2019年底整體上市披露后均被監(jiān)管層實(shí)施監(jiān)管問詢。

　　七、銷售費(fèi)用率

　　上一節(jié)提到了銷售費(fèi)用，毛利率高說明企業(yè)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，在交易過程中就具有較強(qiáng)的談判優(yōu)勢(shì)。

　　貴州茅臺(tái)排名頭位無可非議，五糧液排名第五，前五中伊力特、口子窖、ST皇臺(tái)分列2至4位，可見這三家酒企在過去的2019年中嚴(yán)格控制銷售費(fèi)用，至少在這塊的成本降到了極低。

　　而金種子酒銷售費(fèi)用率竟然高達(dá)34.17%，難怪凈利潤虧損2億多元，作為高端白酒瀘州老窖竟然排到倒數(shù)第五位，其中廣告宣傳費(fèi)及市場(chǎng)拓展費(fèi)用在其中占比就接近80%。

　　八、存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)

　　存貨周轉(zhuǎn)能力凸顯企業(yè)產(chǎn)品在流轉(zhuǎn)過程中的交易頻次，就存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)來看，伊力特、五糧液、老白干酒、瀘州老窖、古井貢酒排名前五，周轉(zhuǎn)天數(shù)極少。

　　ST皇臺(tái)、舍得酒業(yè)、貴州茅臺(tái)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)均超過了1000天，其中ST皇臺(tái)高達(dá)2133天。

　　但存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)并不能作為判斷一家白酒企業(yè)周轉(zhuǎn)效率的標(biāo)準(zhǔn)。

　　九、庫存商品周轉(zhuǎn)天數(shù)

　　對(duì)于白酒企業(yè)而言，其實(shí)庫存商品周轉(zhuǎn)天數(shù)才是廣大投資者所想了解的周轉(zhuǎn)效率，因?yàn)閹齑嫔唐凡攀且压扪b并包裝完畢可直接進(jìn)行銷售的產(chǎn)品。

　　口子窖、老白干酒、金種子、伊力特、五糧液、迎駕貢酒分別排名1至6位，這六家白酒上市公司的庫存商品周轉(zhuǎn)天數(shù)均不到兩個(gè)月，口子窖更是僅有21.92天，而白酒龍頭貴州茅臺(tái)以71天排名第八。

　　正如預(yù)收賬款占營業(yè)收入的比例一樣，ST皇臺(tái)再次排名末位，其周轉(zhuǎn)天數(shù)竟然達(dá)到537天，高達(dá)一年半的時(shí)間。而昔日“汾老大”以周轉(zhuǎn)天數(shù)218天居倒數(shù)第二，酒鬼酒、青青稞酒、瀘州老窖分列倒數(shù)3至5位。

　　十、半成品（基酒）周轉(zhuǎn)天數(shù)

　　如題，自制半成品在白酒企業(yè)中即為基酒。伊力特、山西汾酒、瀘州老窖、五糧液、老白干酒這五家上市酒企在基酒周轉(zhuǎn)天數(shù)上排名前五位，其中伊力特170天就要周轉(zhuǎn)一次。

　　神奇的是庫存商品周轉(zhuǎn)天數(shù)排名極低的山西汾酒、瀘州老窖在基酒的使用頻率上極高。

　　汾酒2019年報(bào)顯示，倉儲(chǔ)費(fèi)用同比翻番，同時(shí)對(duì)比上節(jié)中庫存商品周轉(zhuǎn)天數(shù)來看，可能基酒用了不少，但售賣起來周期有點(diǎn)長。

　　這項(xiàng)指標(biāo)中，舍得酒業(yè)以1192天排名末位，三年多才用一輪基酒？真是“每一瓶都是老酒”。

　　十一、產(chǎn)銷率

　　從整個(gè)存貨及其細(xì)分指標(biāo)的周轉(zhuǎn)天數(shù)已經(jīng)約莫可以發(fā)現(xiàn)哪些酒企產(chǎn)品賣的快，哪些酒企產(chǎn)品賣的慢。

　　產(chǎn)銷率反映的是產(chǎn)品從生產(chǎn)到實(shí)現(xiàn)銷售的程度，水井坊、老白干酒、伊力特、牛欄山、洋河的產(chǎn)銷率排名前五，其中水井坊的產(chǎn)銷率更是高達(dá)147.87%，高出第二位37個(gè)百分點(diǎn)。

　　ST皇臺(tái)產(chǎn)銷率僅為60.61%再次排名墊底，酒鬼酒、貴州茅臺(tái)、山西汾酒、口子窖分列倒數(shù)2至5位，茅臺(tái)酒總是買不到，不僅僅是經(jīng)銷商壓貨的問題，看來可能另有原因。

　　十二、貨幣資金占比

　　當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于下行周期的時(shí)候貨幣資金是讓一家企業(yè)能否順利挺過去的關(guān)鍵指標(biāo)，貨幣資金占總資產(chǎn)的比例越高資金儲(chǔ)備率越高、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越小、償債能力也越強(qiáng)。

　　但這項(xiàng)指標(biāo)排名中出現(xiàn)了兩個(gè)奇特現(xiàn)象，虧損2個(gè)億的金種子酒排名第五，有錢的貴州茅臺(tái)竟然倒數(shù)第二。

　　據(jù)金種子酒2019年年報(bào)解釋，貨幣資金占比較2018年同比大幅增長的主要原因系公司本期發(fā)行新股收到項(xiàng)目募集資金。

　　而貴州茅臺(tái)是因?yàn)閷⒃��?jì)入貨幣資金的“存放同業(yè)款項(xiàng)”調(diào)整至拆出資金項(xiàng)目列示。據(jù)2019年報(bào)合并資產(chǎn)負(fù)債表顯示，2018年茅臺(tái)在拆出資金上還是零，2019年就新增1173.78億元。

　　十三、負(fù)債率

　　負(fù)債是下行周期中擔(dān)心的事情，如果沒有上述充沛的資金，企業(yè)也可能難以度過這段周期。

　　營業(yè)收入、凈利潤雙降的青青稞酒竟然排名頭位，另一家雙降的金種子酒排名第三，貴州茅臺(tái)排名第四甚至有點(diǎn)低于大家的預(yù)期。

　　其中，金種子酒負(fù)債率如此低主要有兩個(gè)原因：1、發(fā)行新股收到項(xiàng)目募集資金；2、新增其他權(quán)益工具投資2.47億元，2019年報(bào)中也解釋道：“主要系執(zhí)行新金融工具準(zhǔn)則，對(duì)金融資產(chǎn)重新分類所致”。

　　ST皇臺(tái)以85.48%的負(fù)債率排名末位，山西汾酒在2019年負(fù)債率超過了50%，排名倒數(shù)第二，老白干酒、水井坊、舍得酒業(yè)分列倒數(shù)3至5位。

　　汾酒如此高的負(fù)債率與其2019年度應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款分別同比大增54%、134%有關(guān)，但主要原因還是被稱為“蓄水池”的預(yù)收款項(xiàng)同比大增近71%，金額超過11個(gè)億，在預(yù)收賬款占營業(yè)收入的比例上汾酒也是名列前五位。（文章來源：中華網(wǎng)酒業(yè)）

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