在超過工商銀行再次登上A股市值寶座，同時擊敗可口可樂成為宇宙食品飲料后，貴州茅臺發布了47歲“新帥”高衛東執掌茅臺之后的一份年報。

　　因為“換帥”發生在2020年3月份，所以，這份成績單更多的是關于前任董事長李保芳的故事。

　　在2020年1月份，李保芳已經為茅臺的增長情況做了鋪墊。他說，作為一家“千億級”企業，寄望于長期保持30%左右的增速，既不理性、不現實，也是不負責任的。

　　貴州茅臺還有底牌嗎？

　　從結果上來看，業績的增速的確告別了前幾年的高增長，母公司茅臺集團如此，上市公司貴州茅臺也是如此。

　　那么，已經放緩腳步的貴州茅臺，未來的增長靠什么驅動？提價是必然選擇嗎？

　　神話依舊，腳步放緩

　　茅臺是什么？

　　按照產品屬性，它不過是食品行業的一款消費品，而且還帶著很多人接受不了的口感。但是，在茅臺發展的進程中，它有太多的故事加身。

　　時至今日，一瓶茅臺所代表的，是關系，是面子，是利益，是投資標的，是“東方神水”和“股王”，才可能是消費品。

　　當然，對于生產企業來說，它無異于瓶裝的真金白銀。

　　2019年，貴州茅臺實現營業收入854.30億元，實現歸屬于上市公司股東的凈利潤412.06億元，這相當于，平均每天收入2.34億元，平均每天凈賺1.13億元。這臺賺錢機器，再次刷新了自己在白酒行業創造的記錄。

　　從增長率上來看，貴州茅臺2019年營業收入同比增長了16.01%，歸屬于上市公司股東的凈利潤同比增長了17.05%。根據貴州茅臺早前的經營規劃，2019年要實現營業收入較上年度增長14%左右的目標，現在看來，這個經營目標已經超額完成了。

　　不過，一個不容忽略的事實是，貴州茅臺的增速已明顯放緩。

　　在白酒上市公司中，貴州茅臺獨領風騷，包括五糧液、瀘州老窖、洋河股份在內，它們的營收規模與貴州茅臺差距很大。鑒于此，我們就不做橫向比較了，就拿貴州茅臺自身的增長情況來做縱向比較。

　　有一個背景需要交代一下，在2012年經歷限制“三公消費”和“塑化劑事件”之后，整個白酒行業遭受沖擊，2013年進入了深度調整期，包括茅臺在內的高端品牌價格回落，行業停滯甚至下滑，直到2016年才逐漸開始進入上升期，需求增加，價格回暖。

　　因此，我們就拿2016年及之后的這幾年來作比較。

　　貴州茅臺還有底牌嗎？

　　如圖，從2016年和2018年，貴州茅臺營業收入的增速都很亮眼。其中，在2017年和2018年，貴州茅臺定的經營計劃都是營業收入較上年增長15%左右，都遠遠超過了定的目標。這也讓市場對貴州茅臺抱有更高的期望。

　　相較之下，2019年的營收增速是自2016年以來的極低水平。不光如此，2019年歸母凈利潤的增長情況，也遠不如2017年和2018年。

　　業績的放緩或許與銷量有一定關系。

　　貴州茅臺在2017年業績預增的公告中提到過，業績預增的主要原因是2017年度本公司產品銷量同比上年度增長。

　　在2019年，茅臺酒未有相關確切的提價動作，所以，銷量的增長與業績的增長直接相關。

　　翻閱年報發現，茅臺酒2019年銷量的增長，幾乎與營收的增長同步，增速也是近幾年的極低水平。

　　2019年，茅臺酒原本計劃銷售3.1萬噸，但實際銷量為3.46萬噸，在超出銷售計劃的情況下，同比增長了6.46%。相比之下，從2016年到2018年，茅臺酒銷量的增幅均大于2019年。

　　不過，白酒行業專家蔡學飛認為，茅臺可能是人為調低了增長率，一方面，為茅臺人事調整之后留下市場操作空間；另一方面，茅臺理性發展給整體市場降溫，從而為后期深化實施直營化策略做鋪墊。

　　清理經銷商，擴大直銷

　　茅臺酒稀缺嗎？

　　在茅臺的故事里，茅臺酒從產能上就稀缺，導致了市場上的供不應求。不過，市場上到處都是價格高昂的茅臺酒，真正稀缺的是官方指導價的茅臺，而囤貨、惜售、炒作，加劇了這種稀缺性。

　　在2019年上半年，53度飛天茅臺的價格瘋了一樣地上漲，甚至在3000元有過逗留，遠遠高于1499元的廠家指導價。普通消費者想以1499元買一瓶飛天茅臺，簡直難于上青天。

　　這個問題的矛頭，指向了經銷商。

　　在市場價格管控上，茅臺公司稍顯被動，因為茅臺酒市場銷售的末梢依賴于經銷商。2019年8月，李保芳還專門召開了一場價格會：“要控制價格，而不是穩住價格。”

　　長期以來，茅臺采取的是區域總經銷+特約經銷商的營銷模式，后來發展了自營店模式，但是經銷商仍然是重頭。正常情況下，茅臺廠家與經銷商之間有合約，規定經銷商須按照廠家指導價售賣茅臺酒。不過，經銷商處暗藏貓膩。

　　據了解，有些專賣店和經銷商以高于1499元指導價的價格，將飛天茅臺賣給黃牛與商貿公司，幾經倒手之后，一瓶飛天茅臺的售價已經遠遠高于廠家指導價。北京一家商貿公司的負責人4月23日告訴市界，2020年出廠的飛天茅臺當日的售價為2300元/瓶。

　　李保芳將這些貓膩總結為“門前小批量，后臺大批發”，更有甚者，囤積居奇，高價倒賣。諸多因素疊加之下，2019年年中，李保芳拉開了一場“控價戰”：一方面，繼續清理已有的經銷商；另一方面，加大直銷，拓展線上線下新渠道。

　　要知道，雖然經銷茅臺酒肥了不少經銷商，但是茅臺能締造神話，經銷商功不可沒。從一開始為滯銷的茅臺打開市場，到2012年茅臺遭遇重創時，經銷商為茅臺穩住價格線，可以說，在茅臺的功勞簿上，必須有經銷商一筆。

　　不過，李保芳對經銷商清理起來，也毫不手軟。從年報數據來看，可謂大刀闊斧。

　　截至2019年報告期末，貴州茅臺擁有2377家國內經銷商與105家國外經銷商。報告期內，共清理和淘汰了640家國內經銷商與14家國外經銷商，其中503家為醬香系列酒經銷商。由此可知，2019年共清理和淘汰了151家茅臺酒經銷商。

　　在對經銷商動刀的同時，茅臺還在開辟新的渠道。

　　從2019年下半年開始，茅臺先是與Costco、物美、華潤萬家、大潤發等線下商超合作，之后又聯手天貓和蘇寧易購等線上平臺，以1499元的官方指導價銷售飛天茅臺。

　　雖然這些平臺又是會員又是積分，跨過各種門檻后還得預約，滿滿的套路，但是，不管怎么說，各個平臺為了通過茅臺引流也在賣力吆喝，而通過加大各種自營和直銷渠道，茅臺也可以增強市場調控能力，重要的是，還可以增厚業績。

　　從年報中可以看出，2019年，貴州茅臺通過直銷渠道收入72.49億元，同比增長達65.65%。雖然營收占比還不到10%，但是由經銷渠道向直銷渠道傾斜的動作已十分明顯，而且，這個增速已經是歷年了。

　　此外，直銷渠道95.01%的毛利率，高出經銷批發渠道近4個百分點，盈利能力也可見一斑。

　　不過，繞過經銷商而加大自營、直銷的同時，如何平衡與經銷商之間的關系，也是擺在茅臺面前的問題。

　　未來的增長，靠什么？

　　2020年，貴州茅臺再次下調了經營目標：實現營業總收入較上年度增長10%左右。2019年，貴州茅臺的營業總收入為888.54億元，同比增長15.10%。

　　為什么這兩年連續下調經營目標？這中間，有一個問題很值得討論，那就是，貴州茅臺未來的增長，要靠什么驅動？

　　當然，驅動因素有很多。比如，從營銷體系下手，提升自營、直銷比例，一瓶飛天茅臺出廠價為969元，終端指導價是1499元，中間利潤豐厚；再比如，繼續推出“文化茅臺”產品，如生肖酒、燕京八景、走進系列。這兩項也被貴州茅臺寫進了2020年經營計劃。

　　貴州茅臺還有底牌嗎？

　　茅臺生肖酒

　　還有很重要的一項，就是系列酒的增長。

　　貴州茅臺產品結構為“茅臺酒+系列酒”。雖然茅臺酒是核心，但是李保芳一直希望系列酒成為一大增長極，并提出要像重視茅臺酒一樣重視系列酒，“一路綠燈開到底，給予一攬子支持”，以實現茅臺酒和系列酒“雙輪驅動”。

　　在2018年度經銷商聯誼會上，李保芳給系列酒定下的銷售目標是，2019年實現100億元。

　　不過，2019年，在茅臺王子酒實現銷售收入37.80億元，賴茅酒、漢醬酒成為10億元級單品的情況下，系列酒共實現收入95.42億元，同比增長18.14%，并未達到百億目標。

　　在茅臺酒的瘋狂之下，“醬香熱”持續著，但是，與茅臺酒在高端白酒市場孤獨求敗不同，系列酒定位偏中端，面對的對手太多。

　　近幾年，系列酒雖然在增長，但是截至2019年11.17%的營收占比，并沒有使它成為貴州茅臺業績增長的主要驅動力。

　　此外，疫情影響之下，消費端停滯，這也使得白酒行業也面臨著不小的壓力。天風證券食品飲料行業首席分析師劉暢向市界表示，疫情對高端白酒的影響有限，越偏向中低端，影響會越大。

　　茅臺酒，尤其飛天茅臺，仍然一瓶難求，瘋狂依舊，但是，對于系列酒而言，不可能沒有受到影響。在可能面對的風險中，貴州茅臺也提到，宏觀經濟下行壓力加大；疫情導致白酒消費需求短期下滑。

　　短期來看，上述幾個驅動力還是偏弱的，主要的驅動力還是茅臺酒本身。如何驅動？當然，直接，也是敏感的操作，就是提價。

　　作為茅臺酒極為核心的大單品，飛天茅臺會不會提價？這是從去年到目前一直被討

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